Notices économiques. Novembre 1989

Les prix des matières premières et l'inflation

Les prix des matières premières, en particulier ceux du pétrole, influent sur l'inflation dans les pays industriels. N'anticipant que de peu le renchérissement mesuré à l'indice des prix à la consommation et fluctuant souvent de façon erratiques, ils se prêtent toutefois mal à des prévisions à long terme. Par contre, l'évolution de la masse monétaire et des salaires, ainsi que des impasses dans les capacités de production sont des facteurs internes de poids du processus inflationniste.

Répercussion partielle des coûts

L'inflation se mesure à partir des prix d'un panier de la ménagère constitué de divers biens et pondéré en fonction des habitudes de consommation. Comme ce panier comprend aussi des matières premières, huiles de chauffage et essence notamment, leur hausse a des effets directs sur l'inflation. Indirectement et du fait de leur utilisation dans la production de biens, une hausse des cours des matières premières se répercute aussi à moyen terme sur le niveau des prix. En général, les prix des produits ne grimpent pas au même rythme que les coûts à l'importation, parce que la demande fléchit si les prix sont élevés. L'alourdissement des coûts a ainsi une incidence aussi bien sur les prix que sur les quantités. Quant au renchérissement, il dépend surtout de l'élasticité de la demande. Si les consommateurs se détournent déjà des produits à la moindre augmentation des prix, il n'est presque pas possible de répercuter les hausses de coûts.

Autres sources d'inflation

L'indice des matières premières du Fonds monétaire international (FMI) est un indicateur fiable pour l'évolution des cours, car il pondère les prix en fonction de leur part au commerce mondial. Il porte sur 39 produits. Les denrées alimentaires (viandes, céréales, huiles, etc.) se taillent la part du lion avec 43%, suivies des matières premières agricoles (bois, coton, tabac, etc.) avec 23%. Les métaux (cuivre, aluminium, fer, etc.) constituent le troisième groupe et ressortent pour 22%, tandis que le dernier groupe (café, cacao, thé) est pondéré à 12%. Très appréciés, les indices Moody et Reuter se prêtent moins bien à la mesure de l'évolution des prix des matières premières, parce que la sélection des produits et leur pondération ne correspondent plus à leur importance actuelle. D'autres études ont montré que l'indice du FMI collait effectivement étroitement à l'inflation dans les pays industriels. L'indice des prix à la consommation de l'OCDE a été choisi pour mesurer l'inflation, afin de déterminer l'incidence des cours des matières premières sur l'économie des nations industrielles. Etant donné que l'indice du FMI n'inclut pas les prix pétroliers, ceux-ci ont été considérés comme grandeur séparée dans notre enquête.

Tous les cours sont en dollars, mais comme l'inflation dans les pays de l'OCDE dépend des prix en monnaies locales, ils doivent être convertis dans lesdites monnaies. Nous avons adopté à cette fin un cours du billet vert comprenant les cours du dollar pondérés en fonction du produit intérieur brut (PIB) des dix principaux pays de l'OCDE. En 1988, ces dix Etats ont réalisé ensemble 91% du produit intérieur brut de l'OCDE.

Répercution rapide

L'appréciation de l'impact réel des prix des matières premières sur l'inflation exige d'inclure les autres causes de renchérissement, sous peine d'attribuer faussement aux matières premières l'influence des autres facteurs. Outre l'expansion de la masse monétaire, il faut aussi retenir les charges salariales et les limites de capacité de la production (plafond de l'offre de biens), lorsqu'il s'agit d'interpréter le renchérissement. Si l'inflation salariale est saisie dans l'indice des salaires horaires de l'OCDE, les limites des capacités de production le sont par le taux de chômage de l'OCDE, en raison du manque de données rassemblées concernant leur occupation. Plus le chômage est faible, plus la marge de manoeuvre des capacités est étroite dans la production. Le taux de chômage ne mesure toutefois qu'insuffisamment les capacités techniques et ne réagit qu'avec un léger retard à la véritable utilisation des capacités.

Les estimations faites à partir des données trimestrielles depuis 1975 *

* Les données sur la masse monétaire ne sont disponibles que depuis 1972. La période considérée ne débute qu'en 1975, en raison de l'utilisation de taux de variation et du fait que le retard de la masse monétaire sur les prix peut atteindre jusqu'à 2 ans.

montrent que l'inflation dans l'OCDE est due essentiellement aux augmentations salariales. Mais ces dernières incluent déjà une composante inflationniste, en raison de la pratique étendue de compenser le renchérissement. Une expansion de la masse monétaire de 10% se traduit deux à huit trimestres plus tard par une inflation supérieure de 3 points. En revanche, le taux de change pondéré des monnaies de l'OCDE vis-à-vis du dollar n'augmente le renchérissement dans l'OCDE que de 0,6%, lorsqu'il progresse de 10%.

Cette incidence minime est due partiellement au fait que l'effet est mesuré dans l'ensemble de l'OCDE et qu'aux Etats-Unis, le principal pays de l'Organisation, un dollar fort freine l'inflation américaine, vu l'allégement du coût des importations. Une hausse de 10% des cours des matières premières accentue l'inflation dans les pays de l'OCDE de 0,4 point environ, avec un retard de deux trimestres en moyenne. Bien que l'OCDE dépende pour plus de 50% des importations d'or noir, un alourdissement de la facture pétrolière ne génère qu'une accélération de 0,15% de l'inflation dans cette zone économique. Si le taux de chômage utilisé comme indicateur des impasses dans les capacités de production s'accroît, passant par exemple de 5,6 à 6,2% en raison d'un tassement conjoncturel et d'une libération des capacités de 10% en résultant, l'inflation recule, selon nos estimations, de 0,2% dans l'OCDE après un trimestre.

Utilité réduite des projections sur l'inflation

Les résultats ici présentés pour l'ensemble de l'OCDE - soit pour 24 Etats - ne sont pas utilisables tels quels pour chaque pays. En fonction de son degré de dépendance vis-à-vis des matières premières, chaque nation réagit différemment à la hausse ou à la diminution de leurs cours. De même, l'influence de la masse monétaire et des salaires sur l'inflation est à envisager comme moyenne des comportements des 24 économies nationales.

La principale leçon à tirer est que les cours des matières premières ne se prêtent que très médiocrement à des projections sur l'inflation. Et ceci pour deux raisons: d'une part, le renchérissement ne réagit que relativement faiblement aux variations de leurs cours, d'autre part, ces dernières ne précèdent que de peu la grimpée des prix à la consommation. C'est pourquoi il serait indispensable de prévoir d'abord l'évolution des cours des matières premières, ainsi que les éventuels retournement de tendance, afin de pronostiquer l'inflation. Or cela est pratiquement impossible, compte tenu des fluctuations partiellement erratiques des cours, accentuées souvent pour des raisons d'ordre politique.

Succès et déboires de l'économie yougoslave

Les troubles ethniques et les graves problèmes économiques que connaît la Yougoslavie remplissent périodiquement les manchettes des journaux. Des conflits nationaux, tant appréhendés depuis la mort de Tito en 1980, se sont renflammés pour atteindre leur paroxysme en 1988/89 -- troubles aggravés encore par une population facilement mobilisable et dont le standard de vie s'est détérioré rapidement ces dernières années. Des mouvements autonomistes au Kosovo, l'hégémonie visée par la Serbie et de nouveaux courants politiques en Slovénie ont fait réapparaître clairement les disparités ethniques, linguistiques, culturelles et surtout économiques qui caractérisent le pays.

Les principaux indicateurs de la crise économique yougoslave, qui couve depuis des années, consistent en des taux de croissance négatifs du produit national (1987: -0,5%; 1988: -2%), une inflation galopante, un chômage élevé (1987 et 1988: 12,6%), des salaires réels en baisse et surtout en une énorme dette extérieure. Cette dernière est devenue si lourde que la Yougoslavie n'a plus été en mesure, ces dernières années, d'en assurer le service.

Assouplissement des prescriptions d'autogestion

L'histoire économique de la Yougoslavie socialiste est aussi une histoire de réformes. Dans ce processus, l'année 1989 constitue une étape importante par la révision de la constitution à fin 1988 et toute une série de nouvelles lois entrées en vigueur au début de 1989. Les principales innovations dans la constitution signifient pour le moins un abandon partiel des principes sévères de l'autonomie administrative des travailleurs (autogestion sociale), sans que pour autant le système soit renié dans son ensemble. En tant qu'innovation importante pour les formes de propriété admises, des entreprises actuellement mises en société pourraient être partiellement privatisées.

Activités étatiques décentralisées

En Yougoslavie, la production de biens publics, notamment dans le secteur de l'hygiène et la sécurité sociale, est partiellement exclue du budget public et confiée à des communautés d'intérêts. Cette décentralisation de l'activité étatique remonte à des idées du jeune Marx qui nourrissait beaucoup de scepticisme vis-à-vis de l'Etat. En raison de l'existence de ces communautés d'intérêts, la part de l'Etat, dans la statistique, est notablement moins importante en Yougoslavie que dans les pays industriels occidentaux et surtout dans les pays de l'Est à degré de développement comparable.

Contrôle insuffisant de la création de monnaie

L'objectif annoncé par le gouvernement, d'entente avec le Fonds monétaire international (FMI), de ramener l'inflation de 120%, en 1987, à 95% en 1988 n'a pas été atteint. Au contraire, à fin 1988, le renchérissement s'était élevé à 240%. En 1989, le taux d'inflation moyen devrait même grimper à 1000%. Cette montée en flèche n'est due qu'en partie à un recours abusif à la planche à billets. Elle tient, pour une large part également, à une "émission grise de monnaie", sous la forme de lettres de change auxquelles recourent les entreprises, qui échappe au contrôle de la banque centrale et dont le volume est estimé à plus du double de la création officielle de monnaie.

A deux égards, la politique monétaire a cependant porté ses fruits en 1988: en matière de taux d'intérêt et de relations de change. Un point important de l'accord avec le FMI est qu'en 1988, la Yougoslavie a poursuivi une politique de taux d'intérêt réels positifs. En 1988, le taux d'escompte a été fixé mensuellement à un niveau supérieur d'abord de 2% et ensuite de 5% au taux effectif de l'inflation. Ainsi prit fin le financement par voie de crédit de projets économiquement non rentables pratiqué durant des années en raison de taux réels négatifs.

Un autre élément de l'accord avec le FMI, et après une dévaluation de 23,9% en mai 1988, fut la création, en juin, d'un marché des changes réglementé par une sorte de vente aux enchères sur lequel les taux de change peuvent en principe se former librement après ajustement au taux d'inflation. Cette politique de taux de change a partiellement stimulé les exportations et les recettes provenant du tourisme ont, elles aussi, augmenté.

Conjoncture au ralenti

Les taux de croissance positifs déjà faibles du produit national réel entre 1980 et 1986 sont devenus négatifs en 1987 et 1988. Durant les années 80, la demande n'a que peu progressé, étant donné que le service de la dette extérieure exigeait de la retenue dans la consommation et les investissements. Seules les exportations de marchandises en monnaies convertibles se sont bien développées. Si, au cours de la plupart des années, les importations en monnaies convertibles ont augmenté, bien que modérément en termes nominaux, elles se sont en fait contractées en volume, ce qui, tôt ou tard, devrait affaiblir la compétitivité des exportations. Le recul des salaires nominaux en 1987 et 1988 explique, en partie du moins, la multiplication des grèves et la recrudescence de troubles politiques. Entre 1985 et 1988, le taux de chômage est demeuré stationnaire, ce qui, compte tenu de la croissance démographique et eu égard à la stagnation du produit national, permet d'admettre une nouvelle dégradation de la productivité, faible antérieurement déjà.

Succès remarquables dans les échanges extérieurs

Le commerce extérieur de la Yougoslavie est relativement faible, les exportations n'ayant représenté que 18,4% du produit intérieur brut en 1988 et les importations 17,9% (pour la Suisse, ces taux sont presque deux fois plus élevés). Pour les échanges extérieurs en monnaies convertibles, les parts correspondantes sont de 13,8% et 13,5%. La Yougoslavie est le seul pays communiste qui est associé à l'OCDE. Un accord commercial spécial lie en outre le pays à la CE. La Yougoslavie est membre du FMI et de la Banque mondiale et est observatrice au CAEM.

Après des soldes passifs importants à la fin des années 70 et au début des années 80, la balance des opérations courantes a dégagé, depuis 1983, des excédents permanents, en raison notamment de la forte diminution des importations et, en partie également, des recettes plus élevées provenant des exportations et du tourisme. La création d'entreprises occidentales et des "joint ventures" devraient également fournir des stimulants.

Divers secteurs du commerce extérieur ont enregistré, en 1988, les meilleurs résultats des dix dernières années. Tant la balance commerciale dans son ensemble que la part convertible ont, pour la première fois, fait ressortir des soldes actifs durant cette période. La balance des opérations courantes s'est soldée par un excédent plus de deux fois supérieur à celui de la précédente année record 1987. Les transferts privés, qui avaient reculé constamment entre 1980 et 1987, se sont à nouveau accrus en 1988, bien qu'ils n'aient pas encore atteint le niveau de 1986. La détérioration continue de la situation économique en Yougoslavie rend des placements dans les pays occidentaux plus attrayants pour les Yougoslaves travaillant à l'étranger que dans leur propre pays. L'épargne globale de ces derniers dans les banques occidentales est estimée à 20 -- 25 milliards de dollars et est ainsi supérieure à l'endettement brut de la Yougoslavie en Occident.

Perspectives meilleures en matière de dette extérieure

L'endettement extérieur de la Yougoslavie en monnaies convertibles a reculé de $ 2,6 milliards en 1988 pour revenir à $ 20 milliards, niveau le plus bas depuis la fin de 1982. Le recul est dû, d'une part, à l'affermissement du dollar ($ 1,2 milliard) et, d'autre part, à des remboursements nets ($ 1,4 milliard). Le rapport de la dette extérieure au produit national était, en 1988, de 28,8% supérieur à celui de 1980, mais inférieur à celui de 1986. Il est intéressant de constater que tant les exportations de marchandises que les recettes globales de devises convertibles se sont accrues bien davantage, depuis 1987, que l'endettement extérieur. En raison de l'issue positive des négociations sur le rééchelonnement de la dette yougoslave, le pays est déchargé, pour les années à venir, d'une large part de son endettement.

Pas de redressement escompté à court terme

Même si le nouveau gouvernement sous la conduite du Premier ministre Markovic devait décréter et surtout faire appliquer des réformes systématiques, un redressement fondamental de l'économie yougoslave est peu probable d'ici trois à quatre ans. Par la suite, en revanche, la situation pourrait s'améliorer, si les réformes sont radicales. Une condition à cela est cependant que l'instabilité politique ne continue pas de s'aggraver.

L'industrie suisse s'arme pour le marché unique de la CE

D'une enquête faite par le département Economie politique de l'Union de Banques Suisses auprès de quelque 200 entreprises industrielles suisses il ressort que les conséquences de la mise en place du marché unique de la Communauté européenne (CE) sont jugées différemment selon le secteur économique et la taille de l'entreprise. Un peu plus de la moitié des chefs d'entreprise interrogés sont d'avis que la politique d'affaires ne se modifiera pas profondément. Un sixième d'entre eux s'attendent à une influence positive du marché intérieur communautaire. L'optimisme est particulièrement répandu parmi les PME. Ce sont les entreprises de la chimie, de l'industrie des machines et de l'industrie alimentaire qui espèrent retirer les plus gros avantages.

Les principaux handicaps des entreprises suisses face à leurs concurrents de la Communauté européenne sont la pénurie de personnel (60% des entreprises) ainsi que le maintien d'entraves commerciales entre la CE et notre pays (50%). Mentionnons à cet égard les différences existant au niveau des normes, des prescriptions de sécurité ainsi que pour ce qui concerne les conditions d'admission d'un nouveau produit. Le troisième handicap envers les concurrents membres de la CE se présente sous la forme des taxes douanières subsistant entre la Suisse et les pays de la CE. La mise à l'écart des marchés publics et des projets dans le domaine de la recherche au sein de la CE sont en revanche des sujets moins préoccupants, en tout cas dans l'immédiat.

Mesures envisagées

Comme prévu, l'enquête indique que les grandes entreprises (58%), notamment, relèveront le défi du marché unique en mettant l'accent sur la rationalisation, tandis que les petites et moyennes entreprises (54%), pour leur part, pratiqueront une politique visant à exploiter tous les créneaux du marché. 33% des entreprises interrogées ont l'intention de renforcer leur coopération avec leurs partenaires de la Communauté européenne. La création ou le développement de centres de production ou de distribution au sein de la CE est une mesure que les moyennnes et grandes entreprises envisagent presqu'aussi fréquemment qu'une collaboration étroite avec des entreprises de la CE. Pour les petites entreprises suisses, cette stratégie constitue naturellement l'exception. Au moment de l'enquête, 14% des entreprises consultées n'avaient pas encore établi leur plan de manoeuvre en prévision du marché unique de la CE.

L'Union de Banques Suisses publiera prochainement la brochure "Le marché intérieur communautaire, défi et chances pour la Suisse". Cette publication décrit de manière détaillée la position de la Suisse dans le processus d'intégration européenne.

UBS Bond Invest-Ecu: premier fonds de placement UBS en obligations au Luxembourg

L'offre de l'UBS en fonds de placement de droit luxembourgeois a été élargie en octobre. Après les quatre fonds de placement spécifiques sur le marché monétaire, l'Intrag International Bond Invest, Luxembourg, directrice du Fonds, et l'UBS (Luxembourg), banque dépositaire, ont lancé UBS Bond Invest-Ecu, premier fonds spécifique en obligations de droit luxembourgeois. Comme pour les fonds de placement en instruments du marché monétaire, il est prévu de créer d'autres fonds spécifiques en obligations s'insérant dans le cadre du "multifonds" UBS Bond Invest. Ces nouveaux instruments serviront en premier lieu à des placements en diverses monnaies nationales.

UBS Bond Invest-Ecu permet à un large public d'investisseurs de profiter des intéressantes possibilités de placement sur le marché obligataire de l'Ecu, qui se caractérise par des taux d'intérêt nettement plus élevés que ceux des marchés des monnaies fortes traditionnelles. Ainsi, les rendements des obligations libellées en Ecu sont aujourd'hui supérieurs de 1,8 et 1,3% à ceux des obligations en marks et en florins. Compte tenu de la situation actuelle sur le marché des capitaux, on peut escompter un rendement de plus de 9% pour l'UBS Bond Invest-Ecu. La politique de placement est axée sur la réalisation d'un revenu courant élevé. La fortune du Fonds est essentiellement placée en obligations, "notes" et titres de créance assimilables à revenu fixe ou variable, libellés en Ecus, de débiteurs de premier ordre. Du fait de la forte pondération du mark et du florin, l'Ecu a une stabilité de change relativement bonne par rapport au franc suisse.

UBS Bond Invest-Ecu permet à l'investisseur de choisir entre une répartition annuelle exonérée d'impôt à la source et le réinvestissement automatique des revenus (capitalisation). Après la création d'autres fonds spécifiques UBS Bond Invest-Ecu, les parts de chacun de ces fonds pourront être converties en tout temps et sans commission en parts d'un autre fonds spécifique.

Depuis la première émission de parts UBS Bond Invest-Ecu au prix de Ecu 100.- en octobre 1989, le prix d'émission s'aligne sur la valeur d'inventaire de la fortune du Fonds, qui est calculée quotidiennement. C'est sur cette base également que les parts sont rachetées sur demande, tous les jours et sans commission. Leur achat n'est pas soumis au droit de timbre fédéral d'émission.

Les parts peuvent être achetées à l'UBS (Luxembourg) ainsi qu'à l'UBS Zurich, y compris ses succursales et banques affiliées en Suisse et à l'étranger (à l'exception du Canada et des Etats-Unis).

Chronique boursière

A la recherche d'idées

L'heure est plutôt au désenchantement après le mini-krach de la mi-octobre, surtout pour les petits porteurs. Mais les investisseurs institutionnels versent aussi dans la circonspection, même s'ils ont acquis un nombre appréciable d'actions à l'époque et ainsi profité de la faiblesse des cours. Les raisons de ce désarroi sont multiples. Aux Etats-Unis, le marché des "obligations de pacotille" (junk bonds) est entré dans une phase de crise, responsable finalement de la réaction en baisse de la Bourse. Jusqu'à présent, il était possible d'effectuer d'énormes "Leverage buy-out", sans fonds propres mais avec un nom solide. Aujourd'hui, les banques ne sont plus disposées à réaliser des montages de crédits à de telles conditions. En général, ces opérations ont profité aux actionnaires et non aux bailleurs de fonds. De là les plus-values substantielles de nombre d'actions et qui maintenant ont fondu partiellement comme neige au soleil. En procédant à une correction de cours le mois dernier, le marché a recherché un nouvel équilibre. Si le phénomène LBO ne touche qu'accessoirement les Bourses européennes, elles n'en ont pas moins été influencées par l'instabilité de Wall Street. En outre, les taux élevés du marché monétaire les ont handicapées. A moins d'un retournement de tendance dans ce secteur, la plupart des actions devraient continuer d'évoluer en dents de scie dans le proche avenir.

Faut-il désormais rééquilibrer les portefeuilles d'actions en faveur des papiers monétaires et des obligations? L'expérience nous enseigne qu'à long terme les portefeuilles d'actions sont d'un meilleur rendement que les placements obligataires et sur le marché de l'argent. Le problème de nombre d'investisseurs est qu'ils sont trop axés sur le court terme. Sur douze mois et plus, nous escomptons pour les actions des revenus globaux sensiblement supérieurs à ceux pouvant être obtenus avec des placements à rémunération fixe. Il n'existe donc aucune véritable alternative aux actions, à perspectives de rendement et risques égaux. En effet, les taux du marché monétaire, attrayants pour l'instant, vont refluer dans le sillage de l'essoufflement attendu de la conjoncture en Europe. A l'échéance de placements à court terme, il est souvent trop tard pour s'engager en Bourse dans l'espoir dans retirer des gains maximum.

Conclusion: Oui au marché monétaire, mais sans excès. L'environnement boursier étant fondamentalement sain, il vaut la peine, tout en conservant une diversification adéquate, de procéder à un "stock picking" mûrement réfléchi et surtout d'acheter des "blue chips" avantageuses présentant de bonnes perspectives bénéficiaires. Les petits porteurs devraient ajouter à leurs parts de fonds de placement quelques titres sélectionnés, fixant ainsi certaines orientations à leurs portefeuilles.

Marchés de l'argent et des capitaux

Manque de liquidités

Sur les marchés financiers internationaux, la tendance au resserrement du différentiel d'intérêts entre les Etats-Unis et la zone non-dollar amorcée au cours des mois précédents s'est accentuée en octobre. Si les rendements des placements en dollars ont fléchi aux Etats-Unis, consécutivement au ralentissement de la conjoncture et aux pronostics optimistes concernant l'inflation, les pays européens industrialisés et le Japon ont dû faire face à une sensible hausse des taux d'intérêt. Ce mouvement a été déclenché par une raréfaction des liquidités et par un relèvement des taux directeurs par les instituts d'émission.

Nouvelle hausse des taux directeurs

Sous la conduite de la Bundesbank, les taux directeurs ont été relevés le 6 octobre pour la quatrième fois cette année, dans le cadre d'une action concertée à l'échelle européenne. A la majoration des taux allemands de l'escompte et des avances sur nantissement d'un demi-point à respectivement 6% et 8% a suivi le relèvement dans les mêmes proportions des taux par les banques centrales de Grande-Bretagne, des Pays-Bas, de Belgique, du Danemark et d'Autriche dans les mêmes proportions, alors que la Banque de France se contentait de trois quarts et que la Banque nationale suisse se limitait à un demi-point et seulement pour le taux d'escompte. Le 11 octobre, la Banque du Japon s'est également ralliée à ce mouvement en relevant son taux d'escompte de 3 1/4 à 3 3/4%. Parmi les grandes nations industrialisées de la zone non-dollar, l'Italie est l'unique pays à avoir fait cavalier seul.

Le renchérissement du loyer de l'argent sous l'égide des instituts d'émission était principalement motivé par une politique de stabilité, le danger de surchauffe et d'inflation devant être endigué en Allemagne fédérale surtout. L'importance des relèvements des taux et le bon nombre de pays ayant adopté ces mesures indiquent également des objectifs de politique monétaire. Cela a été manifeste en Grande-Bretagne notamment, où les sensibles hausses antérieures des taux d'intérêt ont déjà sensiblement freiné l'expansion économique et les dernières données relatives à l'inflation -- en dépit du niveau élevé -- font état d'une décélération. Au Japon, la décision de relever le taux d'escompte a été justifiée par des arguments de relations de change, bien que l'expansion de la masse monétaire observée jusqu'ici, la conjoncture toujours aussi robuste et la hausse des prix inciteraient à pratiquer une politique plus restrictive.

Sur les marchés, ce sont surtout les taux du court terme qui ont réagi aux relèvements des taux directeurs, tandis que les rendements des obligations ont généralement oscillé dans d'étroites fourchettes. Contrairement aux marchés européens et nippons, les taux du court et du long terme se sont comprimés aux Etats-Unis et reflétaient ainsi le ralentissement de la conjoncture. C'est surtout dans le secteur du court terme que les taux se sont à nouveau raidis durant la seconde moitié du mois, après que le président du Fed s'était déclaré nettement pour une poursuite de la politique monétaire axée sur la stabilité des prix. Le mini-krach de mi-octobre aux Bourses n'a entraîné une détente des taux d'intérêt que pour très peu de temps.

La BNS maintient sa politique restrictive

Par le relèvement du taux d'escompte de 5 1/2% à 6% au 6 octobre tout en maintenant le régime souple du taux des avances sur nantissement, la Banque nationale suisse (BNS) a attesté sa volonté de s'en tenir à une politique monétaire restrictive. L'approvisionnement peu généreux en liquidités a fait grimper, jusqu'à mi-octobre, la rémunération des eurofrancs à trois mois à son record de 8% atteint déjà à fin mai. Par la suite, l'affermissement du franc suisse face au dollar a amené une légère accalmie. Cependant, la cherté du refinancement a rendu nécessaire une adaptation des conditions des taux d'intérêt pour les crédits de construction et pour les prêts commerciaux des banques. Afin d'améliorer la structure du refinancement, les taux des obligations de caisse ont dû être relevés à fin octobre. L'UBS sert nouvellement un taux de 6 1/2% pour les obligations de caisse à 3 ans et de 6 1/4% pour celles de 4 ans, tandis que les autres échéances continuent d'être rémunérées à 6% (5 ans) et à 5 3/4% (6 ans).

Malgré l'accentuation de la structure inversée des taux d'intérêt en raison de la récente tension des taux du court terme, les cours des obligations se sont modérément comprimés sur le marché suisse des capitaux. La raison devrait résider principalement dans la probabilité inchangée d'une décélération à moyen terme de l'inflation consécutivement à la politique systématiquement restrictive de la BNS, tandis que le renchérissement immédiat dû au relèvement des loyers est déjà escompté. Le rendement moyen des obligations de la Confédération a certes atteint un nouveau record annuel le 19 octobre de 5,49%, mais par la suite il a fléchi. Au début octobre, le nouvel emprunt de la Confédération 5 1/2% de Fr. 237 millions a été placé au pair. Le marché primaire a trouvé un certain soutien dans le volume peu étoffé d'emprunts pour titres suisses et étrangers, mais a dû revenir à des conditions légèrement plus élevées. Sur l'euromarché des capitaux, l'activité ne s'est animée que sporadiquement, et les émissions ont été chaque fois entièrement souscrites par les investisseurs.

Métaux précieux

Reflet des variations du dollar

En octobre aussi, l'évolution des marchés des métaux précieux a reflété les variations du marché des changes. Malgré des interventions importantes et concertées des banques d'émission sur le marché des devises, et en dépit du relèvement des taux d'intérêt en Europe et au Japon, le dollar a d'abord très bien résisté, l'or oscillant dans une fourchette relativement étroite, soit entre $ 360 et $ 370 l'once. Le marché s'est animé quelque peu lorsque le dollar s'est notablement redressé aux alentours du 10 octobre, faisant tomber le cours de l'or à environ $ 360 l'once. Puis le métal jaune a progressé de façon spectaculaire peu après le "minikrach" aux banques internationales. Tandis que le dollar faiblissait sensiblement par la suite, l'or atteignait momentanément $ 370 l'once. Une fois le calme revenu sur les marchés financiers, l'or a perdu son allant et s'est affaibli. De nouveaux remous à la Bourse de New York ayant comprimé le cours du dollar, le métal jaune s'est nettement redressé à la fin du mois pour approcher $ 380 l'once.

Le 31 octobre, l'or a clôturé à $ 376 l'once, l'argent à $ 5.23 l'once et le platine à $ 487.50 l'once.

L'influence de Wall Street

Le marché a été dominé alternativement par le dollar américain et ses turbulences et par un accès de faiblesse de la livre sterling. Les interventions fréquentes des banques centrales en début de mois, la majoration des taux directeurs en Europe et au Japon, ainsi que les discussions sur les politiques conjoncturelle et monétaire aux Etat-Unis ont influencé la formation des cours du marché des changes. De par l'affermissement du mark allemand, le Système monétaire européen est revenu au centre de l'intérêt. Toutefois, l'effondrement des cours à Wall Street a été l'événement le plus marquant. La réaction en chaîne, à laquelle n'a échappé aucun marché financier, a débouché sur un net repli du dollar.

Douche écossaise pour le dollar

Le dollar a évolué comme suit: Fr. 1.62.45 le 2 octobre), Fr. 1.6830 le 11, Fr. 1.6065 le 19 et Fr. 1.6125 le 31. En début de mois, le billet vert n'a guère réagi aux interventions des instituts d'émission, pas plus qu'aux relèvements des taux directeurs par la Bundesbank. Les signes de faiblesse du marché de l'emploi américain et les prévisions d'un relâchement consécutif de la politique monétairen'ayant pas réussi à le faire fléchir, il ne restait plus qu'à renforcer le dispositif des interventions. Cependant, la monnaie américaine a encore fait un bond en avant lorsque le discours du président de la Réserve fédérale a été interprété comme une indication que la lutte anti-inflationniste resterait à long terme l'objectif premier des autorités monétaires. Seul le mini-krach boursier à la mi-octobre a provoqué un abrupte revirement de tendance. En outre, l'importance inattendue du déficit commercial pour le mois d'août a également exercé une pression sur le dollar. Par la suite, il a été particulièrement sensible à la nervosité dégagée par les hauts et les bas des Bourses.

Le mark allemand a le vent en poupe

Le mark cotait 1.8765 par dollar le 2 octobre, 1.9225 le 11, 1.8330 le 24 et 1.8395 le 31. Par rapport au franc suisse, il se négociait à 86.57 le 1er octobre et 87.65 le 31. Pour lutter contre la surchauffe et l'intensification de la pression inflationniste, la Bundesbank a relevé ses taux directeurs le 5 octobre pour la huitième fois depuis l'été 1988. Le carcan de la politique monétaire n'ayant pas été desserré, le différentiel d'intérêts vis-à-vis du dollar a été largement comblé. Favorisé par des perspectives économiques réjouissantes et un excédent record des exportations, le mark s'est affermi face à l'ensemble des monnaies.

La livre sous pression

La livre s'échangeait à $ 1.6190 le 2 octobre, à 1.5380 le 11 octobre et à 1.5790 le 31. Les craintes inflationnistes et de récession, ainsi que la persistance d'un déficit du commerce extérieur élevé ont constitué un sérieux handicap pour la livre qui ,en dépit d'une majoration du taux de base d'un point à 15%, a glissé de DM 3.03 à DM 2.92. Alors que le tassement du dollar et les interventions de la Banque d'Angleterre ont permis à la livre de se ressaisir à DM 2,96, la démission du secrétaire au Trésor l'a fait reculer à DM 2,88, son cours le plus bas depuis deux ans et demi.

Evolution des prix en Suisse

Le renchérissement s'établit à 3,4%

En septembre, l' indice national des prix à la consommation a progressé de 0,4% à 115,8 points (décembre 1982=100). La hausse a touché les groupes chauffage et éclairage (+3,9%), habillement (+1,4%), aménagement et entretien du logement (+0,8%), alimentation (+0,6%), transports, ainsi que santé et soins personnels (+0,2% chacun). Dans le secteur de l'alimentation, les prix des légumes, de la viande, des produits de la viande, du pain et des biscuits ont augmenté, tandis que ceux des fruits, des pommes de terre et du beurre diminuaient. Les autres groupes n'ont pas été recensés. D'une année à l'autre, les prix ont progressé de 3,4%. Les marchandises suisses ont renchéri de 3% et les marchandises importées de 4,3%.

L' indice des prix de gros a progressé de 0,3% à 180,9 points (1963=100). Ici encore, ce sont principalement les agents énergétiques importés (essence, diesel, huiles de chauffage) qui ont contribué au renchérissement. D'une année à l'autre, les prix de gros ont augmenté de 3,9%, ceux des marchandises importées de 6,5% et ceux des marchandises suisses de 2,9%.