Rohstoffpreise und Inflation

Die Rohstoffpreise und darunter insbesondere der Preis von Rohöl sind Faktoren, welche die Inflation in den Industrieländern beeinflussen. Da sie aber der an den Konsumentenpreisindizes gemessenen Teuerung nur wenig vorauseilen und teilweise erratische Ausschläge aufweisen, sind sie für längerfristige Inflationsprognosen schlecht geeignet. Die Entwicklung der Geldmenge, der Löhne und Kapazitätsengpässe in der Produktion sind gewichtige Binnenfaktoren der Inflationsentwicklung.

Keine vollständige Überwälzung

Zur Messung der Inflation werden die Kosten eines aus verschiedenen Gütern zusammengesetzten und nach Konsumgewohnheiten gewichteten Warenkorbs verwendet. Da unter diesen Gütern auch unmittelbar Rohstoffe wie z.B. Benzin und Heizöl enthalten sind, erhöhen steigende Rohwarenpreise die Inflation direkt. Auch auf indirektem Weg -- über den Einsatz von Rohstoffen zur Produktion von Gütern -- schlagen höhere Rohwarennotierungen mittelfristig auf das Preisniveau durch. Im allgemeinen steigen die Produktpreise allerdings nicht im gleichen Ausmass wie die Importkosten, weil die Nachfrage bei höheren Preisen zurückgeht. Der Kostenanstieg führt damit sowohl zu einem Preis- als auch zu einem Mengeneffekt. Wie stark die Verteuerung ausfällt, hängt vor allem von der Preiselastizität der Nachfrage ab: wenn die Konsumenten schon auf kleine Preiserhöhungen mit grosser Kaufunlust reagieren, lassen sich erhöhte Kosten kaum auf sie abwälzen.

Andere Teuerungsquellen

Als Indikator für die Rohstoffpreise empfiehlt sich der Rohwarenindex des Internationalen Währungsfonds (IMF), weil er die einzelnen Preise nach ihrem Anteil am internationalen Handel gewichtet. Insgesamt enthält der IMF-Rohwaren-Index Preise von 39 Produkten. Das grösste Gewicht (43 %) kommt dabei den Nahrungsmitteln (z.B. Fleisch, Getreide, Öle) zu, gefolgt von den agrarischen Rohstoffen (z.B. Holz, Baumwolle, Tabak) mit einem Anteil von 23 %. Die dritte Gruppe bilden die Metalle (z.B. Kupfer, Aluminium, Eisen) mit 22 %, während die Genussmittel (Kaffee, Kakao, Tee) mit 12 % gewichtet sind. Die vielbeachteten Indizes von Moody und Reuters sind zur Messung der Rohstoffpreisentwicklung wenig geeignet, weil die Auswahl der Produkte und ihre Gewichtung nicht ihrer aktuellen Bedeutung entspricht. Andere Studien haben gezeigt, dass der IMF-Index tatsächlich eng mit der Inflation in den Industriestaaten zusammenhängt. Um den Einfluss der Rohstoffpreise auf die Wirtschaft aller Industriestaaten festzustellen, wurde als Mass für die Inflation der Konsumentenpreisindex der gesamten OECD gewählt. Da der Preis von Rohöl im IMF-Index nicht enthalten ist, wurde er in unserer Untersuchung als separate Grösse berücksichtigt.

Da all diese Preise in US-$ notiert sind, die Teuerung in den einzelnen OECD-Staaten aber von den Preisen in der jeweiligen Landeswährung abhängt, müssen sie in Landeswährung umgerechnet werden. Wir haben dazu einen Dollarkurs konstruiert, der die mit dem Bruttoinlandprodukt (BIP) gewichteten Dollarkurse der zehn grössten OECD-Staaten enthält. Diese zehn Staaten erwirtschafteten 1988 zusammen 91 % des OECD-Bruttoinlandprodukts.

Rasche Übertragung

Um ein realistisches Bild des Einflusses der Rohstoffpreise auf die Inflation zu gewinnen, müssen auch die übrigen wichtigen Teuerungsursachen einbezogen werden, da sonst den Rohstoffpreisen fälschlicherweise auch der Einfluss der übrigen Faktoren zugeschrieben wird. Neben der Geldmengenentwicklung sind insbesondere die Lohnkosten und die Kapazitätsgrenze der Produktion (obere Grenze des Angebots an Gütern) bei der Erklärung der Inflation einzubeziehen. Die Lohninflation wird mit dem Index der Stundenlöhne der OECD, die Kapazitätsgrenze mangels aggregierter Daten über die Kapazitätsauslastung mit der Arbeitslosenquote in der OECD erfasst. Je niedriger die Arbeitslosigkeit ist, umso geringer ist der Kapazitätsspielraum in der Produktion. Allerdings misst die Arbeitslosenrate die technischen Kapazitäten nur ungenügend und reagiert gegenüber der eigentlichen Kapazitätsauslastung leicht verzögert.

Die Schätzungen mit Quartalsdaten seit 1975 *

* Geldmengendaten standen erst ab 1972 zur Verfügung. Da Veränderungsraten verwendet wurden und die Verzögerung der Geldmenge auf die Preise bis zu 2 Jahre beträgt, beginnt die Untersuchungsperiode erst 1975

zeigen, dass die Inflationsrate in der OECD hauptsächlich durch die Lohnsteigerungen bestimmt wird. Wegen der Praxis des Teuerungsausgleichs spiegelt sich darin allerdings auch der Einfluss der Inflation auf die Löhne. Eine Geldmengenerhöhung um 10 % schlägt sich nach zwei bis acht Quartalen in einer um insgesamt 3 %-Punkte erhöhten Inflationrate nieder. Der gewichtete Wechselkurs der OECD-Währungen gegenüber dem US-Dollar erhöht, wenn er um 10 % steigt, die OECD-Teuerung nur um 0,6 %. Dieser geringe Einfluss ist zum Teil darauf zurückzuführen, dass der Effekt in der gesamten OECD gemessen wird; in den USA, dem wichtigsten Land in der OECD, vermindert ein starker Dollar via Importverbilligung die US-Inflation. Ein 10 %iger Anstieg der Rohstoffpreise erhöht mit einer Verzögerung von durchschnittlich zwei Quartalen die Inflation in den OECD-Staaten um rund 0,4 %-Punkte. Obwohl die OECD zu über 50 % von Ölimporten abhängig ist, bewirkt eine zehnprozentige Rohölpreiserhöhung lediglich 0,15 % mehr Inflation im OECD-Raum. Steigt die als Indikator für Kapazitätsengpässe verwendete Arbeitslosenrate wegen einer Konjunkturabschwächung und damit freiwerdenden Kapazitäten um 10 % an -- z.B. von 5,6 auf 6,2 % -- so vermindert sich gemäss unseren Schätzungen nach einem Quartal die Teuerung in der OECD um 0,2 %.

Nur wenig Nutzen für Inflationsprognosen

Die hier für die OECD insgesamt vorgelegten Ergebnisse lassen sich nicht ohne weiteres auf einzelne Länder anwenden, da sie sich auf eine Gruppe von 24 Ländern beziehen. Jedes dieser Länder dürfte wegen seiner unterschiedlichen Abhängigkeit von Rohstoffen anders auf deren Verteuerung oder Verbilligung reagieren. Auch der Einfluss der Geldpolitik und der Löhne auf die Teuerung ist als Durchschnitt aus den Verhaltensmustern von 24 Volkswirtschaften zu verstehen.

Als wichtigstes Resultat ergibt sich, dass die Rohwarenpreise nur sehr bedingt zur Teuerungsprognose geeignet sind. Das ist zum einen darauf zurückzuführen, dass die Inflation auf Veränderungen der Rohwarenpreise relativ schwach reagiert. Zum andern ist der zeitliche Vorsprung der Rohwaren auf die Konsumentenpreise nur gering. Um die Teuerung zu prognostizieren, müssten deshalb zuerst die Rohwarenpreise sowie allfällige Wendepunkte vorausgesehen werden, was angesichts der teilweise erratischen und oft politisch bedingten Preisbewegungen kaum möglich ist. Rudolf Enz

Licht und Schatten über Jugoslawiens Wirtschaft

Ethnische Unruhen und schwerwiegende wirtschaftliche Probleme in Jugoslawien haben wiederholt für Schlagzeilen gesorgt. Ein seit dem Tod Titos (1980) stets befürchtetes Wiederaufflammen nationaler Konflikte erreichte 1988/89 -- nicht zuletzt wegen der leichten Mobilisierbarkeit der Massen, deren Lebensstandard seit Jahren rapide sinkt -- einen neuen Höhepunkt. Autonomiebestrebungen in Kosovo, Hegemoniepläne in Serbien und neue politische Strömungen in Slowenien liessen die ethnische, sprachliche, kulturelle und nicht zuletzt wirtschaftliche Heterogenität des Landes deutlich zum Ausdruck kommen.

Die wichtigsten Indikatoren der seit Jahren schwelenden jugoslawischen Wirtschaftskrise bestehen in negativen Wachstumsraten des Sozialprodukts (1987: -0,5%; 1988: -2%), in der galoppierenden Inflation , in hoher Arbeitslosigkeit (1987 und 1988: 12,6%), in sinkenden Reallöhnen und nicht zuletzt in der externen Verschuldung, die dem Land einen Schuldendienst abfordert, den zu leisten Jugoslawien in den letzten Jahren nicht in der Lage war.

Gelockerte Selbstverwaltung

Die Wirtschaftsgeschichte des sozialistischen Jugoslawien ist zugleich eine Geschichte der Wirtschaftsreformen. Das Jahr 1989 stellt einen wichtigen Meilenstein in diesem Prozess dar, mit der Verfassungsrevision Ende 1988 und mit einer ganzen Reihe von neuen Gesetzen, die Anfang 1989 in Kraft traten. Die wichtigsten Neuerungen in der Verfassung bedeuten zumindest zum Teil eine Abkehr von strengen Prinzipien der Arbeiterselbstverwaltung, ohne das System als Ganzes aufzugeben.

Dezentralisierte Staatstätigkeit

In Jugoslawien ist die Produktion von öffentlichen Gütern, insbesondere im Gesundheits- und Sozialwesen, teilweise aus dem Staatshaushalt ausgegliedert und sogenannten Interessengemeinschaften übertragen. Diese Dezentralisierung der Staatstätigkeit geht auf Ideen des jungen Marx zurück, der dem Staat gegenüber recht skeptisch war. Infolge der Existenz der Interessen erscheint der Staatssektor in Jugoslawien statistisch wesentlich kleiner als in westlichen und erst recht in osteuropäischen Industrieländern vergleichbarer Entwicklungsstufe.

Mangelnde Kontrolle der Geldschöpfung

Das von der Regierung im Einvernehmen mit dem Internationalen Währungsfonds (IWF) verkündete Ziel, die Inflation 1988, nach 120% 1987, auf 95% zu senken, wurde verfehlt. Vielmehr stieg die Teuerung bis Ende 1988 auf 240%. Im Jahresdurchschnitt 1989 dürfte sogar eine Teuerungsrate von 1000% resultieren. Die hohe jugoslawische Inflation ist nur teilweise auf die übermässige Geldschöpfung der Zentralbank zurückzuführen. Zum Teil liegt ihr auch eine "graue Geldemission" in Form von Wechseln durch die Unternehmen zugrunde, die sich der Kontrolle durch die Zentralbank entzieht und schätzungsweise doppelt so gross wie die offizielle Geldschöpfung ist.

Zwei Bereiche der Geldpolitik waren 1988 erfolgreich: die Zins- und die Wechselkurspolitik. Als wesentlicher Punkt der Vereinbarung mit dem IWF hat Jugoslawien 1988 eine Politik der positiven Realzinsen verfolgt. Der Diskontsatz wurde 1988 monatlich durch einen Zuschlag von zuerst 2%, später von 5% zur aktuellen Inflationsrate festgelegt. Damit wurde der jahrelang vorherrschenden Kreditfinanzierung ökonomisch unrentabler Projekte aufgrund negativer Realzinsen ein Ende gesetzt.

Ebenfalls als Teil der Vereinbarung mit dem IWF wurde im Juni 1988, nach einer Abwertung um 23,9% im Mai, ein Auktions-Devisenmarkt geschaffen, auf dem sich der Wechselkurs nach Anpassung an die jeweilige Inflationsrate im Prinzip frei bilden kann. Teilweise als Ergebnis dieser Wechselkurspolitik wurden die Exporte angeregt, und auch die Einnahmen aus dem Tourismus stiegen.

Schleppende Konjunktur

Schwache positive Wachstumsraten des realen Sozialprodukts zwischen 1980 und 1986 wurden 1987 und 1988 von negativen Raten abgelöst. Die Inlandsnachfrage wuchs in den achtziger Jahren nur wenig, weil die Bedienung der Auslandverschuldung Zurückhaltung bei Konsum und Investitionen erzwang. Einzig die Güterexporte in konvertiblen Währungen entwickelten sich recht positiv. Hinter den in den meisten Jahren recht schwachen nominellen Wachstumsraten der Importe in konvertiblen Währungen verbarg sich ein mengenmässiger Rückgang, der früher oder später zur Abschwächung der Konkurrenzfähigkeit der Exporte führen muss. Der Rückgang der Reallöhne 1987 und 1988 erklärt zumindest zum Teil die Häufung von Streiks und politischen Unruhen. Die Arbeitslosenquote blieb zwischen 1985 und 1988 stabil, was bei der wachsenden Bevölkerung sowie angesichts des insgesamt stagnierenden Sozialprodukts auf eine weitere Verschlechterung der ohnehin niedrigen Produktivität schliessen lässt.

Beeindruckende Erfolge in der Aussenwirtschaft

Mit einem Anteil der Gesamtexporte von 18,4% und der Gesamtimporte von 17,9% am BIP 1988 ist die Auslandverflechtung der jugoslawischen Wirtschaft eher bescheiden (sie macht etwa die Hälfte der schweizerischen Auslandverflechtung aus). Beim Aussenhandel in konvertiblen Währungen allein betrugen die entsprechenden Anteile 13,8 bzw. 13,5%. Jugoslawien ist als einziges, kommunistisch regiertes Land mit der OECD assoziiert. Ein spezielles Handelsabkommen verbindet Jugoslawien mit der EG. Es ist Mitglied des IWF und der Weltbank und Beobachter im COMECON.

Der Saldo der Ertragsbilanz weist seit 1983 -- nach hohen Defiziten Ende der 70er und Anfang der 80er Jahre -- stets Ueberschüsse auf, die v.a. auf den massiven Rückgang der Importe und teilweise auch auf höhere Einnahmen aus dem Export und dem Tourismus zurückzuführen sind. 1988 wurden in mehreren Bereichen der Aussenwirtschaft die besten Resultate der letzen 10 Jahre erzielt. Sowohl die gesamte Handelsbilanz als auch deren konvertibler Teil wiesen zum ersten Mal in diesem Zeitraum Ueberschüsse auf. Die Ertragsbilanz schloss mit einem mehr als doppelt so hohen positiven Saldo als im bisherigen Rekordjahr 1987. Die privaten Transfers stiegen 1988 nach einem stetigen Rückgang zwischen 1980 und 1987 wieder an, obwohl sie das Niveau von 1986 noch nicht erreichten. Die sich ständig verschlechternde Wirtschaftslage in Jugoslawien macht Geldanlagen jugoslawischer Gastarbeiter im Westen attraktiver als in der Heimat. Ihre gesamten Sparguthaben bei westlichen Banken sollen schätzungsweise 20-25 Mrd. US$ betragen und damit höher sein als die Bruttoverschuldung Jugoslawiens im Westen.

Lichtblicke bei der Aussenverschuldung

Die Auslandschulden Jugoslawiens in konvertiblen Währungen verringerten sich 1988 um 2,6 Mrd. US$ auf 20 Mrd. US$. Dies war der niedrigste Stand seit Ende 1982. Der Rückgang ist teilweise auf die Dollarstärke (1,2 Mrd. US$) und teilweise auf Netto-Rückzahluhngen (1,4 Mrd. US$) zurückzuführen. Das Verhältnis der Auslandschulden zum Sozialprodukt lag 1988 mit 28,8% höher als 1980, aber tiefer als 1986. Bemerkenswert ist, dass sowohl die Güterexporte als auch die gesamten Deviseneinnahmen in konvertiblen Währungen seit 1987 deutlich stärker stiegen als die Verschuldung. Infolge der erfolgreich abgeschlossenen Umschuldungsverhandlungen ist Jugoslawien für die nächsten Jahre von einem grossen Teil seiner Schuldenlast befreit.

Keine kurzfristige Genesung in Sicht

Selbst wenn die neue Regierung unter Ministerpräsident Markovic konsequente Reformen einführen und vor allem auch durchsetzen würde, ist in den nächsten drei bis vier Jahren keine grundlegende Genesung der jugoslawischen Wirtschaft zu erwarten. Danach könnte sich die Situation, konsequente Reformen vorausgesetzt, bessern. Bedingung ist allerdings, dass die politische Instabilität nicht weiter steigt. Dr. Zsuzsa Szabo

Schweizer Industrie für EG-Binnenmarkt gerüstet

In einer Umfrage der Abteilung Volkswirtschaft der SBG bei rund 200 schweizerischen Industrieunternehmen zeigte sich, dass die Auswirkungen des EG-Binnenmarktes je nach Branche und Unternehmensgrösse unterschiedlich beurteilt werden. Etwas mehr als die Hälfte der befragten Unternehmen erwartet keine wesentliche Veränderung des geschäftspolitischen Umfeldes. Per Saldo rechnet beinahe jede sechste Firma mit einem positiven Einfluss der europäischen Marktintegration auf ihr Unternehmen. Insbesondere bei den grossen und mittleren Unternehmen überwiegen die positiven Erwartungen. Die grössten Vorteile erhoffen sich Firmen in der Chemie sowie in der Maschinen- und der Nahrungsmittelindustrie.

Die bedeutendsten Wettbewerbsnachteile schweizerischer Unternehmen gegenüber ihren EG-Konkurrenten liegen in der Personalknappheit (60 %) sowie im Fortbestehen nicht-tarifärer Handelshemmnisse zwischen der EG und der Schweiz (50 %). Dazu zählen z.B. Unterschiede bei den Normen, bei Sicherheitsvorschriften sowie bei den Zulassungsbedingungen für neue Produkte. An dritter Stelle der zu erwartenden Wettbewerbsnachteile gegenüber Konkurrenten innerhalb der EG stehen die mit dem Grenzübertritt Schweiz-EG nach wie vor anfallenden Kosten. Weniger Sorge bereitet der -- zumindest auf absehbare Zeit bestehende -- Ausschluss vom öffentlichen Auftragswesen sowie von Forschungsprojekten in der EG.

Geplante Massnahmen

In der Umfrage wurden erwartungsgemäss Rationalisierungsmassnahmen überwiegend von grossen Unternehmen (58 %), und eine verstärkte Marktnischenpolitik überwiegend von Klein- und Mittelbetrieben (54 %) als geplante Antworten auf die Herausforderung des Binnenmarktes genannt. 33 % der befragten Firmen wollen vermehrt mit Partnern in der EG kooperieren. Der Aufbau bzw. weitere Ausbau von Produktions- oder Vertriebsstätten in der EG wird von mittleren und grossen Unternehmen beinahe so häufig in Erwägung gezogen wie eine verstärkte Zusammenarbeit mit EG-Unternehmen. Für kleinere Schweizer Unternehmen ist diese Strategie dagegen naturgemäss die Ausnahme. Annähernd 14 % haben zum Zeitpunkt der Befragung noch keine Strategie im Hinblick auf den EG-Binnenmarkt festgelegt. Irene Meier

Die Schweizerische Bankgesellschaft hat soeben die Broschüre "EG-Binnenmarkt: Herausforderung und Chance für die Schweiz" veröffentlicht. Diese Publikation orientiert in umfassender Form über die Stellung der Schweiz im europäischen Integrationsprozess. Bezugsquellen S. 23.

UBS Bond Invest-ECU: Erster SBG-Obligationenfonds in Luxemburg

Das Angebot an SBG-Anlagefonds nach luxemburgischem Recht wurde im Oktober weiter ausgebaut. Nach den vier Geldmarkt-Spezialfonds haben die Intrag International Bond Invest, Luxemburg, als Fondsleitung und die UBS (Luxembourg) als Depotbank einen ersten Obligationen-Spezialfonds nach luxemburgischem Recht, den UBS Bond Invest-Ecu, lanciert. Unter dem Dach des UBS Bond Invest ist wie bei den Geldmarktfonds die Gründung weiterer Spezialfonds für Obligationenanlagen beabsichtigt. Diese neuen Fonds werden sich auf Anlagen in einzelnen Landeswährungen spezialisieren.

Mit dem UBS Bond Invest-Ecu ermöglichen wir einer breiteren Anlegerschaft den Zugang zu den attraktiven Anlagemöglichkeiten des Ecu-Obligationenmarktes, der ein gegenüber den traditionellen Hartwährungen deutlich höheres Zinsniveau bietet. So liegen die Renditen von ECU-Bonds derzeit 1,8 bzw. 1,3 % über den entsprechenden Erträgen bei DM- oder Gulden-Obligationen. Aufgrund der gegenwärtigen Situation auf dem Kapitalmarkt ist für den UBS Bond Invest-Ecu eine Rendite von über 9,0 % zu erwarten. Die Anlagepolitik ist auf das Erzielen eines hohen laufenden Ertrages unter Berücksichtigung der Sicherheit des Kapitals und der Liquidität des Fondsvermögens ausgerichtet. Das Fondsvermögen wird zur Hauptsache in auf Ecu lautende Obligationen, Notes und ähnliche fest oder variabel verzinsliche Schuldverschreibungen erstklassiger Schuldner angelegt. Infolge der starken Gewichtung der DM und des Guldens weist der Ecu eine relativ hohe Wechselkursstabilität gegenüber dem Schweizerfranken auf.

Der UBS Bond Invest-Ecu bietet die Möglichkeit, sich entweder für eine jährliche Ausschüttung, die quellensteuerfrei erfolgt oder für eine laufende Wiederanlage der Erträge (Thesaurierung) zu entscheiden. Nach der Gründung weiterer UBS Bond Invest-Spezialfonds lassen sich die Anteile jedes Fonds jederzeit kommissionsfrei in solche eines anderen Spezialfonds umtauschen.

Seit der Erstemission der Anteilscheine des UBS Bond Invest-Ecu im Oktober 1989 zum festen Preis von Ecu 100.-- richtet sich der Ausgabepreis nach dem täglich ermittelten Inventarwert des Fondsvermögens. Auf dieser Basis werden die Anteilscheine auf Verlangen auch täglich kommissionsfrei zurückgenommen. Der Kauf der Anteilscheine unterliegt nicht der eidgenössischen Emissionsabgabe.

Verkaufsstellen für die Anteile sind die UBS (Luxembourg), die SBG Zürich sowie ihre Geschäftsstellen und Tochterbanken im In- und Ausland (ausgenommen USA und Kanada). AFIN

Auf der Suche nach Ideen

Nach den Kurskorrekturen am Aktienmarkt von Mitte Oktober macht sich vor allem bei Kleinanlegern eine gewisse Ernüchterung breit. Aber auch institutionelle Investoren, welche in dieser Zeit per Saldo in grossem Stil Aktien zugekauft und von den schwachen Kursen profitiert haben, lassen eine abwartende Haltung erkennen. Die Gründe für die sich abzeichnende Orientierungslosigkeit sind vielfältig. In den USA ist der Markt für hochrentierende Obligationen ("junk bonds") in eine Krise geschlittert, welche letztlich auch die Börsenkorrektur ausgelöst hat. Mit einem guten Namen und ohne eigene Mittel konnten bisher grosse "buy-outs" durchgezogen werden. Unter solchen Bedingungen sind die Banken heute nicht mehr bereit, Kreditpakete zu schnüren. Die Gewinner fanden sich in der Regel auf der Aktien- und nicht auf der Kreditseite einer Transaktion. Daher waren viele Aktien mit saftigen Prämien ausgestattet, welchen nun die Luft ausgegangen ist. Mit der Korrektur vom vergangenen Monat hat der Markt ein neues Gleichgewicht gesucht. Die europäischen Märkte sind von diesem Phänomen zwar nur marginal betroffen, standen aber unter dem Einfluss der Volatilität an Wallstreet. Ausserdem werden sie durch die hohen Geldmarktsätze beeinträchtigt. Solange an dieser Front keine Umkehr stattfindet, dürften die Aktien kurzfristig vorwiegend seitwärts tendieren.

Sollen nun die Aktien-Portefeuilles zu Gunsten von Geldmarkt-Papieren und Obligationen getrimmt werden? Wie die Erfahrung lehrt, werfen Aktienportefeuilles in der langen Frist meist bessere Erträge ab als Obligationen und Geldmarktanlagen. Das Problem vieler Anleger ist ihre kurzfristige Orientierung. Auf zwölf und mehr Monate hinaus erwarten wir bei Aktien Gesamterträge, die wesentlich grösser sind, als mit festverzinslichen Anlagen erreicht werden kann. Zu Dividendenpapieren bestehen somit keine echten Alternativen mit ähnlichen Rendite- und Risikoerwartungen. Auch die derzeit attraktiven Geldmarktsätze werden im Zuge der erwarteten Konjunkturverlangsamung in Europa wieder zurückgehen; bei der Fälligkeit solcher Anlagen ist es oft zu spät, um an den Aktienmärkten mit vollem Gewinn zu partizipieren.

Fazit: Geldmarkt ja, aber nicht übergewichten. Da das Börsenumfeld fundamental intakt ist, lohnt es sich, unter Beibehaltung einer angemessenen Diversifizierung ein gut überlegtes "stock picking" zu betreiben und vor allem billige Blue Chips mit guten Ertragsaussichten zu kaufen. Anleger mit kleinerem Portefeuille sollten ihre Fondsanteile mit Einzeltiteln ergänzen und damit gewisse Akzente setzen. R. Werner

Knappe Liquidität

An den internationalen Finanzmärkten setzte sich der in den Vormonaten eingeschlagene Trend zu einer Verringerung des Zinsgefälles zwischen den USA und dem Nichtdollar-Raum im Oktober akzentuiert fort. Während die Renditen auf Dollaranlagen als Folge des verlangsamten Konjunkturverlaufs und optimistischerer Inflationseinschätzung in den USA leicht nachgaben, hatten die europäischen Industrieländer sowie Japan einen kräftigen Zinsschub zu verkraften. Ausgelöst wurde er durch eine weitere Liquiditätsverknappung und Leitzinserhöhungen durch die Notenbank.

Erneute Leitzinsrunde

Unter Führung der Deutschen Bundesbank wurden per 6. Oktober in einer europaweit konzertierten Aktion die offiziellen Leitzinsen zum vierten Mal im laufenden Jahr heraufgesetzt. Der Anhebung des deutschen Diskont- und Lombardsatzes um je 1 %-Punkt auf 6 % bzw. 8 % schlossen sich die Notenbanken Grossbritanniens, Hollands, Belgiens, Dänemarks und Österreichs mit Satzerhöhungen im selben Ausmass sowie die Banque de France (+3/4 %-Punkte) und die Schweizerische Nationalbank (Diskontsatz +1/2 %-Punkt) an. Am 11. Oktober folgte auch die Bank of Janpan mit einer Diskontsatzerhöhung von 3 1/4 auf 3 3/4 % der europäischen Vorgabe. Unter den grösseren Industrieländern des Nichtdollar-Raumes blieb damit einzig Italien der Zinsrunde fern.

Die von den Notenbanken induzierte Geldverteuerung wurde zur Hauptsache stabilitätspolitisch begründet, indem vorab in der Bundesrepublik die Gefahr von Konjunkturüberhitzung und Preissteigerungen eingedämmt werden soll. Das Ausmass der Zinserhöhungen und die geographisch breite Gefolgschaft lassen aber auch währungspolitische Motive deutlich durchschimmern. Besonders offenkundig war dies in Grossbritannien, wo die früheren massiven Zinssteigerungen das Wirtschaftswachstum bereits stark gedämpft haben und auch die jüngsten Inflationsdaten -- wenn auch auf hohem Niveau -- nach unten weisen. Auch in Japan wurde der Entscheid zur Diskontsatzerhöhung mit Wechselkursargumenten begründet, obwohl die bisherige monetäre Expansion, die anhaltend feste Konjunktur und anziehende Preise eine stärkere Restriktionspolitik nahelegen würden.

Auf den Märkten reagierten vor allem die Zinssätze für kurzfristige Anlagen auf die Leitzinserhöhungen, während sich die Obligationenrenditen zumeist in engen Bandbreiten bewegten. Im Gegenzug zu den europäischen und japanischen Märkten kamen in den USA die Zinsnotierungen an beiden Enden des Laufzeitspektrums unter Druck und reflektierten damit die sich abzeichnende Konjunkturverlangsamung. Der Mini-Crash an den Aktienbörsen von Mitte Oktober entfaltete an der Zinsfront allgemein nur sehr kurzfristig eine entspannende Wirkung.

SNB bleibt auf Kurs

Mit der Diskontsatzerhöhung von 5 1/2 % auf 6 % per 6. Oktober unter gleichzeitiger Beibehaltung des flexiblen Lombardsatz-Regimes dokumentierte die Schweizerische Nationalbank (SNB) ihren fortgesetzt restriktiven Kurs der Geldpolitik. Die knappe Liquiditätsversorgung trieb den Dreimonats-Eurofrankensatz bis Mitte Oktober auf den schon Ende Mai erreichten Höchststand von 8 %. Etwas Erleichterung brachte in der Folge die Erstarkung des Schweizerfrankens gegenüber dem Dollar. Dennoch zwang die teure Refinanzierung zu einer erneuten Anpassung der Zinskonditionen für Baukredite und kommerzielle Ausleihungen der Banken.

Trotz der mit der jüngsten Versteifung der Geldmarktsätze akzentuierten inversen Zinsstruktur kamen die Obligationenkurse am schweizerischen Kapitalmarkt nur mässig unter Druck. Der Grund dafür dürfte hauptsächlich in der angesichts der konsequenten Restriktionspolitik der SNB intakten Chance einer mittelfristigen Inflationsberuhigung liegen, während der anstehende mietinduzierte Teuerungsschub bereits weitgehend eskomptiert ist. Die Durchschnittsrendite eidgenössischer Obligationen erreichte zwar am 19. Oktober einen neuen Jahreshöchststand von 5,49 %, glitt in der Folge aber wieder leicht zurück. Anfang Oktober war die neue 5 1/2 %-Bundesanleihe von 237 Mio Fr. zu pari plaziert worden. Generell präsentierte sich der Markt für Neuemissionen in einer resistenten Verfassung, wozu allerdings das magere Emissionsvolumen für inländische wie ausländische Papiere nicht unwesentlich beitrug. Auch am Eurokapitalmarkt kam angesichts der Zins- und Wechselkursbewegungen nur sporadisch eine grössere Emissionsaktivität auf, die jeweils reibungslos von den Anlegern absorbiert wurde. FYC

Spiegelbild der Dollarkursentwicklung

Auch im Oktober stand die Entwicklung an den Edelmetallmärkten vorwiegend im Zeichen des Wechselkursgeschehens. Da sich der Dollar trotz umfangreicher konzertierter Devisenmarktinterventionen der Notenbanken und Zinserhöhungen in Europa und Japan vorerst als äusserst resistent erwies, bewegte sich auch der Preis des gelben Metalls im relativ engen Rahmen von 360 bis 370 $ Unze. Etwas in Bewegung geriet der Markt, als der Dollar gegen Ende des ersten Monatsdrittels kräftig anzog, was den Goldpreis auf annähernd 360 $ Unze sinken liess. Abrupten Auftrieb erhielt das gelbe Metall kurz danach durch den massiven Kurseinbruch an den internationalen Aktienmärkten. Während sich der Dollar in der Folge erheblich abschwächte, näherten sich die Goldnotierungen zeitweilig der Grenze von 370 $ Unze. Mit der Beruhigung der Finanzmärkte ging jedoch auch dieser Impuls wieder verloren und der Goldpreis schwächte sich erneut deutlich ab. Gegen Monatsende stieg er allerdings nochmals auf annähernd 370 $/Unze als neue Turbulenzen an der New Yorker Börse auf den Dollarkurs drückten.

Am 31. Oktober notierte Gold bei 000.00 $/Unze, Silber bei 0.00 $/Unze und Platin bei 000.00 $/Unze. BET

Im Gravitationsfeld von Wall Street

Das Marktinteresse war im Oktober abwechslungsweise auf den in einen Volatilitätsstrudel gezogenen US-Dollar und das von einem Schwächeanfall geplagte Pfund Sterling gerichtet. Besonderen Einfluss auf die Wechselkursgestaltung übten die anfänglich mit hoher Kadenz vorgetragenen Notenbankinterventionen, die Leitzinserhöhungen in Europa und in Japan sowie die Diskussionen um die Konjunktur- und Geldpolitik in den USA aus. Ins Rampenlicht rückte angesichts der generell erstarkenden D-Mark auch das Europäische Währungssystem. Herausragendes Ereignis war jedoch der Kurseinbruch an der Wall Street. Die dadurch ausgelösten Erschütterungen an den Aktienbörsen rund um den Erdball lösten eine deutliche Rückstufung des Dollars aus.

Dollar im Wechselbad

Kursverlauf $/Fr.: 1.6245 (2. Okt.), 1.6830 (11.), 1.6065 (19.), 1.6140 (26.). Der Markt zeigte sich von den konzertierten und kontinuierlichen Interventionen der Notenbanken gegen den Dollar zu Monatsanfang wenig beeindruckt. Auch die durch die Deutsche Bundesbank angeführten Leitzinserhöhungen zeitigten keine spektakuläre Wirkung, waren sie doch in den Dollarkursen bereits weitgehend vorweggenommen. Da selbst die Schwächesignale am US-Arbeitsmarkt bzw. die damit aufkommenden Erwartungen einer geldpolitischen Lockerung den Dollar nicht zu bändigen vermochten, blieb nur der verstärkte Einsatz der Interventionswaffe. Dennoch vollzog die US Währung einen weiteren Sprung nach oben, als eine Rede des Fed-Vorsitzenden Greenspan als Hinweis dafür interpretiert wurde, dass die Inflationsbekämpfung das langfristige Ziel der US-Währungsbehörde bleiben würde. Erst der Kurseinbruch an den Aktienbörsen verursachte Mitte Oktober einen abrupten Stimmungswandel, und der Dollar verlor rasch an Boden. Das unerwartet hohe US Handelsbilanzdefizit im August belastete den Dollar zusätzlich. Er reagierte in der Folge äusserst sensibel auf das nervöse Auf und Ab an den Weltbörsen.

D-Mark im Aufwind

Kursverlauf $/DM: 1.8765 (2. Okt.), 1.9225 (11.), 1.8330 (24.), 1.8430 (26.). DM/Fr.: 86.57 (1. Okt.), 87.58 (26.). Zur Dämpfung der überschäumenden Wirtschaft und des wieder verstärkten Inflationsdrucks erhöhte die Bundesbank am 5. Oktober zum achtenmal seit dem Sommer 1988 die Leitzinsen. Da die Geldpolitik auch nach dem Einbruch am Aktienmarkt restriktiv blieb, ergab sich eine weitgehende Nivellierung der Zinsdifferenz zum Dollar. Begünstigt durch die erfreulichen Wirtschaftsaussichten und die rekordhohen Exportüberschüsse rückte die D-Mark gegenüber allen Hauptwährungen vor.

Pfund unter Abgabedruck

Kursverlauf £/$: 1.6190 (2. Okt.), 1.5380 (11.), 1.6060 (26.). Britische Rezessions- und Inflationsängste sowie die anhaltend hohen Fehlbeträge im Aussenhandel bildeten ein schweres Handicap für Sterling, das vorübergehend trotz Anhebung der Base Rate um 1 %-Punkt auf 15 % von DM 3.03 auf DM 2.92 abglitt. Der nachgebende Dollar, Interventionen der Bank von England (teils in ECU) sowie das von der Regierung proklamierte Festhalten an der Anti-Inflationspolitik verhalfen dem Pfund schliesslich zu einer Erholung auf DM 2.96. THH

Septemberteuerung auf 3,4 %

Der Landesindex der Konsumentenpreise erhöhte sich im September um 0,4 % auf 115,8 Punkte (Dezember 1982=100). Preistreibend wirkten sich dabei die Warengruppen Heizung und Beleuchtung (+3,9 %), Bekleidung (+1,4 %), Haushalteinrichtungen und -unterhalt (+0,8 %), Nahrungsmittel (+0,6 %) sowie Verkehr und Körper- und Gesundheitspflege (je +0,2 %) aus. Bei den Nahrungsmitteln stiegen die Preise für Gemüse, Fleisch und Fleischwaren, Brot und Feingebäck, während Früchte, Kartoffeln und Tafelbutter billiger wurden. Die übrigen Warengruppen wurden im September nicht neu erhoben. Im Vergleich zum Vorjahr stieg das gesamte Preisniveau um 3,4 % an. Die Preise für Inlandgüter erhöhten sich dabei um 3,0 % während sich die importierten Waren um 4,3 % verteuerten.

Der Grosshandelspreisindex erhöhte sich im September um 0,3 % auf 180,9 Punkte (1963=100). Auch hier trugen hauptsächlich die importierten Energieträger (Benzin, Dieseltreibstoff, Heizöl) zum Preisanstieg bei. Innert Jahresfrist stiegen die Grosshandelspreise um 3,9 %. Die Importwaren verteuerten sich dabei um 6,5 %, die Inlandwaren um 2,9 %. EZU